，華西證券發(fā)布研究報告，維持富安娜“買入”評級。

華西證券觀點如下，加盟收入保持增長,主要來自單店出貨增長貢獻。2022 年收入下滑主要來自分渠道來看，22 年直營和電商收入下降，22 年直營/加盟/電商/團購/其他收入分別為 7.31/8.27/12.80/1.37/1.03 億元、同比增長-5%/2%/-3%/-22%/5%。；分地域來看，大本營華南地區(qū)收入下降 2.48%、增速較去年下滑 10PCT；華東/華中/西南/華北/西北地區(qū)同比下滑 0%/6%/-2%/16%/14%，增速較2021 年下降 16/33/32/27/30PCT、 華北地區(qū)降幅最大，華東、西南地區(qū)收入保持小幅增長；22 年銷量/價格分別同比下降 4.9%/-1.8%

管理費用率下降主要由于一次性費用影響，公允價值損失 8000 萬。2022 年毛利率同比上升 0.96pct至 53.1%，主要由于直營和加盟毛利率提升，我們分析主要來自線上提價。凈利率增幅低于毛利率主要由于銷售及研發(fā)費用率提升、公允價值變動凈收益下降。22 年其子公司深圳市富安娜家居用品公司/深圳富安娜電子商務公司凈利分別為1.18/0.62億元,凈利率分別為8.9%/5.3%,同比下降6.6/17.4PCT。；2023Q1 毛利率同比上升 1.15pct 至 54.35%；銷售/管理/研發(fā)/財務費用率同比下降 0/0.3/0.2/0.3 至25.65%/4.19%/3.23%/-0.48%。公允價值損失為 0.6 億元、同比下降 91%。

存貨下降，應收賬款增長。 22 年末存貨為 7.6 億元，同比減少 6.5%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) 195.9 天、同比減少10.3 天。應收賬款為 2.56 億元、同比增長 30.3%，應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為 67.5 天、同比減少 7 天。

華西證券分析，公司在2021、 2022年均存在一次性費用、公允價值損失等影響，23 年利潤端彈性更大；公司店效表現(xiàn)好于同業(yè)，未來在電商方面增長空間更大?？紤] 22 年業(yè)績疫情擾動， 下調(diào) 23/24 年收入預測 36.68/40.99 億元至 34.72/38.47 億元，新增 25 年收入預測 41.64 億元， 下調(diào) 23/24 年歸母凈利預測6.58/7.69億元至6.46/7.46億元，新增25年歸母凈利預測8.56億元，對應調(diào)整EPS0.79/0.93元至0.78/0.90元，新增 25 年 EPS 為 1.03 元，2023 年 4 月 21 日收盤價 8.23 元對應 23/24/25 年 PE 分別為 11/9/8X，維持“買入”評級。

相關(guān)公司:華西證券sz002926,富安娜sz002327

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