南財理財通課題組 薛茹云 上海報道

2024年一季度，隨著債券市場收益率中樞快速下行至低位，資產(chǎn)負債收益率“倒掛”壓力有所加大，據(jù)南財理財通課題組監(jiān)測，陸續(xù)到期的理財產(chǎn)品業(yè)績比較基準(zhǔn)的達標(biāo)率有所降低，新發(fā)產(chǎn)品的業(yè)績比較基準(zhǔn)定價也不斷下行，一季度固收類產(chǎn)品達標(biāo)率為52.5%，混合類產(chǎn)品達標(biāo)率僅為1.09%。

不過，市場也有令人欣喜的變化，南財理財通數(shù)據(jù)顯示，理財公司公募產(chǎn)品一季度破凈率呈逐月下滑趨勢，3月固收理財產(chǎn)品破凈率走至1%以下，含權(quán)產(chǎn)品凈值也有所修復(fù)，同時，理財規(guī)模也在不斷擴張。

5月29日，南方財經(jīng)全媒體集團、21世紀(jì)經(jīng)濟報道、南財理財通成功舉辦第八期策略會，回顧今年以來理財市場的運作情況。課題組邀請了盈米基金研究院院長楊媛春、光大理財固定收益部總經(jīng)理許哲、興銀理財創(chuàng)新業(yè)務(wù)部量化及指數(shù)團隊負責(zé)人王浩三位嘉賓就理財規(guī)模的持續(xù)增長潛力、資產(chǎn)配置的創(chuàng)新趨勢以及業(yè)績比較基準(zhǔn)定價權(quán)的歸屬等一系列熱點問題展開討論，為銀行理財產(chǎn)品后市運作和積極轉(zhuǎn)型提供建議。

同時，南財理財通課題組也在本期策略會上發(fā)布了課題研究成果——《2024年一季度銀行理財產(chǎn)品實際運作報告》。該報告從理財市場情況、理財產(chǎn)品運作表現(xiàn)、理財產(chǎn)品創(chuàng)新等多方面對銀行理財行業(yè)進行了全方位透視，力求為理財市場提供一個更客觀、公正、真實的全貌。

資產(chǎn)端和負債端共同推動理財規(guī)模上漲，規(guī)模優(yōu)勢或?qū)⒊掷m(xù)

今年以來，在利率下行和債市走牛的背景下，理財收益率得到提振，產(chǎn)品破凈率逐月下滑，含權(quán)產(chǎn)品凈值也有所修復(fù)，理財行業(yè)的規(guī)模也出現(xiàn)了普漲的情況。盈米基金研究院院長楊媛春表示，一季度銀行理財、公募的短債和貨幣基金規(guī)模均呈現(xiàn)迅速擴張的趨勢，無論是數(shù)據(jù)擴張還是數(shù)據(jù)擴張的結(jié)構(gòu)，在幾大資管行業(yè)都存在一種趨同現(xiàn)象。銀行理財主要增加的部分是短久期的固收類產(chǎn)品，與理財相似，公募基金增長最多的部分是貨幣基金和短債類的基金。

這種趨同現(xiàn)象，意味著背后的驅(qū)動因素具有一致性。楊媛春認為，驅(qū)動力主要有三點:一是存款利率持續(xù)下調(diào)，大額且長期的存款類產(chǎn)品不斷減少，客戶需要尋找替代性的理財產(chǎn)品；二是固定收益資產(chǎn)的牛市仍在持續(xù)，以十年期國開債為例，今年其收益率下降了約30BP，這導(dǎo)致債券價格上升，進而使得固定收益類產(chǎn)品的收益變得相當(dāng)可觀；三是理財產(chǎn)品業(yè)績的提升，銀行理財產(chǎn)品的整體業(yè)績、達標(biāo)率等指標(biāo)都在提高?；诖婵罟┙o減少、高息資產(chǎn)的稀缺等因素，疊加經(jīng)濟向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型的影響，未來理財產(chǎn)品規(guī)?？赡鼙３址€(wěn)定或放緩增長速度。

在光大理財固定收益部總經(jīng)理許哲看來，在資產(chǎn)端和負債端的雙重作用下，存款客戶溢出的資金帶動了銀行理財規(guī)模的上漲，而各家理財公司的規(guī)模上漲幅度，取決于產(chǎn)品本身的業(yè)績情況和渠道建設(shè)能力。從資產(chǎn)端來看，今年以來無風(fēng)險利率的下行催生了債券的小牛市，帶動固收類產(chǎn)品年初到4月份、5月份期間業(yè)績表現(xiàn)較為平穩(wěn)，甚至部分彈性產(chǎn)品的業(yè)績非常亮眼。另外，疊加權(quán)益資產(chǎn)在開年以來有比較大幅度的調(diào)整，風(fēng)險偏好有所收縮，股債的蹺蹺板更傾向于固收類資產(chǎn)，所以固收類資產(chǎn)的表現(xiàn)也帶動了產(chǎn)品規(guī)模增長。從負債端看，在商業(yè)銀行披露的2023年年報中可以發(fā)現(xiàn)，銀行的凈息差特別低，大部分銀行都降到了1.8%以下，而1.8%是商業(yè)銀行凈息差的安全線，部分大型商業(yè)銀行的凈息差甚至降到了1.5%以下，到了一個比較低的水平，很難支持資產(chǎn)擴張，也會對商業(yè)銀行的信貸投放能力、資產(chǎn)負債表擴表能力產(chǎn)生較大挑戰(zhàn)。在這樣的背景下，2024年控成本、降負債端收益就成了各家銀行重要的經(jīng)營目標(biāo)，一改去年各種高定價的存款類產(chǎn)品，帶動了廣譜無風(fēng)險利率的下行。

此外，從規(guī)模增長的延續(xù)性上看，許哲認為，在債券市場相對平穩(wěn)的狀態(tài)下，銀行理財相較于存款的優(yōu)勢還會持續(xù)一段時間，存款溢出+存量資產(chǎn)靜態(tài)收益的優(yōu)勢會在一定程度上推動理財規(guī)模延續(xù)增長。

“資產(chǎn)荒”的應(yīng)對與破局

在非標(biāo)資產(chǎn)投資承壓、高收益信用債資產(chǎn)缺失的背景下，銀行理財“資產(chǎn)荒”和“收益荒”加劇，理財產(chǎn)品業(yè)績比較基準(zhǔn)下行已成大勢所趨。面對“資產(chǎn)荒”的演繹，興銀理財創(chuàng)新業(yè)務(wù)部量化及指數(shù)團隊負責(zé)人王浩表示，王浩認為，當(dāng)前局部性的“資產(chǎn)荒”是市場悲觀預(yù)期和風(fēng)險偏好的極致體現(xiàn)。在權(quán)益市場表現(xiàn)較差的情況下，投資者想要追求確定性盡量高一點的產(chǎn)品。同時這也是財富管理市場轉(zhuǎn)型，理財產(chǎn)品向真凈值化逐漸演繹取舍的產(chǎn)物。

他進一步指出，機構(gòu)在順應(yīng)趨勢的同時，也在迎接挑戰(zhàn)應(yīng)對變局。從順應(yīng)趨勢角度上講，機構(gòu)要持續(xù)去尋找“低波資產(chǎn)”，做嚴格波動控制的“固收+”產(chǎn)品，此外還可以利用自身特色和優(yōu)勢，繼續(xù)做深結(jié)構(gòu)性理財，滿足現(xiàn)有中低風(fēng)險偏好理財客戶的需求。

具體到理財產(chǎn)品配置的“破局”上，王浩有兩個策略性追求。首先是效率跟透明，在品控和頭寸準(zhǔn)確表達的基礎(chǔ)上，去做“白盒”產(chǎn)品，指數(shù)產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品其實都是在這個方向上的表達。其次是做長期有效的策略和資產(chǎn)，追求短期互補特征，在這個過程中，量化可以精確表達策略的整合能力、波動率和風(fēng)險預(yù)算。理財公司有自身優(yōu)勢應(yīng)對變局，可以通過平臺和牌照優(yōu)勢，整合優(yōu)質(zhì)的策略資源，堅持分散是唯一免費的午餐的底層邏輯，將積淀的量化投研能力轉(zhuǎn)化為合理的策略組合提供給客戶。

針對下一階段的資產(chǎn)配置策略，許哲認為，確定性相對較高的是跨境資產(chǎn)，其次看好帶權(quán)益屬性的資產(chǎn)。同時，在銀行理財資產(chǎn)配置比例最大的固收類資產(chǎn)中，他認為也可以進行一定程度的挖掘，找到一些階段性的配置機會。

楊媛春則表示，從微觀角度來看，產(chǎn)品的設(shè)計和策略方面正在進行不斷創(chuàng)新，例如現(xiàn)在正在進行的優(yōu)先股策略、掛鉤匯率產(chǎn)品設(shè)計等，甚至是與歐元兌日元匯率相關(guān)的結(jié)構(gòu)性存款等多策略的開發(fā)和挖掘；從宏觀角度的資產(chǎn)配置來看，銀行理財目前接近30萬億的規(guī)模，可以考慮海內(nèi)外各種資產(chǎn)的配置，如美國國債，尤其是短期限的國債票息依然較高，盡管可能存在投資額度和中間價計價的損耗問題，但這些資產(chǎn)仍然值得考慮。此外，楊媛春談到港股市場的紅利資產(chǎn)也是一個值得關(guān)注的領(lǐng)域。盡管近期已經(jīng)有所上漲，但從長期來看，它們的性價比可能仍然具有吸引力，值得進一步考慮。

“資源品的投資價值方面，地緣政治的緊張局勢短期或難以緩解，這將支撐資源品的價格，但資源類相關(guān)底層資產(chǎn)價格波動較大。在這種情況下，我們在產(chǎn)品設(shè)計、額度控制以及波動率管理等方面需要進行更多的銜接和設(shè)計。我認為在‘固收+’的維度、策略豐富的維度仍有很多可以探討和持續(xù)挖掘的空間?！睏铈麓赫f道。

理財產(chǎn)品“達基率”降低，業(yè)績基準(zhǔn)定價權(quán)歸屬值得深思

隨著債券市場收益率中樞快速下行至低位，理財資產(chǎn)端利率下行大于負債端成本粘性，資產(chǎn)負債收益率“倒掛”壓力有所加大，陸續(xù)到期的理財產(chǎn)品“達基率”降低了，業(yè)績比較基準(zhǔn)也不斷下行。王浩認為，近兩年權(quán)益市場遇冷是理財產(chǎn)品業(yè)績達標(biāo)率特別是含權(quán)產(chǎn)品業(yè)績達標(biāo)率降低的主要原因。近兩年投資者承擔(dān)較高的波動，卻并沒有獲得理論上的投資收益，這也是大家近年都在追求低波產(chǎn)品的原因。

由此引發(fā)的探討是，業(yè)績比較基準(zhǔn)應(yīng)如何定價？定價權(quán)應(yīng)該掌握在資產(chǎn)端還是渠道端？許哲表示，從達標(biāo)率結(jié)果可以看到，如果是達標(biāo)率高的機構(gòu)，尤其是下限達標(biāo)率高的機構(gòu)，那可能投資端的話語權(quán)更強；如果是下限達標(biāo)率低的機構(gòu)，那可能渠道端的話語權(quán)更強。他個人的感受是，投資端的話語權(quán)或許應(yīng)該要更強一些較合適，因為業(yè)績比較基準(zhǔn)是基于目前的資產(chǎn)配置現(xiàn)狀、投資經(jīng)理對市場的判斷等形成對組合預(yù)估收益的科學(xué)嚴謹?shù)臏y算過程。業(yè)績比較基準(zhǔn)的制定還是應(yīng)該減少目標(biāo)導(dǎo)向，不能為了產(chǎn)品的規(guī)模定業(yè)績基準(zhǔn)，這也是資管機構(gòu)從客戶第一性原則出發(fā)所做的選擇。

如何看待理財產(chǎn)品同質(zhì)化競爭？

從理財公司普遍產(chǎn)品特征看，固收類理財產(chǎn)品占比超過90%，固收類資產(chǎn)占比同樣超過90%，產(chǎn)品類型單一和資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)單一特征明顯，理財產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重。就同質(zhì)化現(xiàn)象，王浩認為，當(dāng)前理財產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重其實是行業(yè)考核下的最優(yōu)選擇。如果讓新人對投資標(biāo)的進行重要性排序，衍生品和權(quán)益可排序可能會更加靠前，但是從傳統(tǒng)客觀來說，考慮到固收市場的體量，現(xiàn)在做這些同質(zhì)化產(chǎn)品，其實還是比較穩(wěn)妥的選擇。他同時指出，去同質(zhì)化的難點在于客戶營銷，將差異化產(chǎn)品推銷給合適的客戶，這需要渠道和財富管理部門共同發(fā)力。

楊媛春指出，無論是策略還是理財產(chǎn)品，在同質(zhì)化競爭中，都需要更廣泛地思考問題，僅僅在理財產(chǎn)品中考慮資產(chǎn)和策略維度，并不能完整地解決問題。理財子公司擁有超級牌照，在各資管子行業(yè)來看，現(xiàn)有的可投資策略和資產(chǎn)范圍本身已經(jīng)是最寬泛的了。在她看來，無論是投顧行業(yè)還是理財公司，圍繞投資者的需求，縮短需求和供給之間的隔閡，并非只有“卷投研”“卷產(chǎn)品創(chuàng)新”這一條路。

“我們需要考慮如何讓供給端和需求端更好地碰撞，用‘雙向奔赴’、‘供需連’的方式來連接。投資研究本質(zhì)上是供給端，而需求端對應(yīng)的是銀行分支行這些財富管理機構(gòu)，這兩者之間需要連接以縮短需求和供給之間的差距。這意味著財富管理團隊需要更科學(xué)、更完整地將需求傳達給投研團隊，以便設(shè)計出更科學(xué)合理的金融方案，滿足投資者的場景需求?！睏铈麓赫f道。

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