北京時間 11 月 19 日美股盤前，$唯品會.US 發(fā)榜了 2024 年 4 季度財報，概括來看由于大超預(yù)期的 GMV 指標，唯品會本季各主要財務(wù)指標普遍好于預(yù)期，且慷慨的股東回報都是亮點，具體來看:

1、本季度唯品會 GMV 實現(xiàn) 662 億，同比大體持平。雖然沒有增長，但由于已有負增長的先例、本季更差的社零數(shù)據(jù)和管理層早先的保守指引，市場對本季 GMV 的預(yù)期是 4%~6% 的負增長。GMV實際同比持平已是重大 beat。

價量因素上，本季度唯品會的訂單量同比下滑了 7%，和市場預(yù)期相符?？梢奊MV 的超預(yù)期表現(xiàn)，完全是來自客單價的貢獻。本季客單價同比提升 7%，主要是高消費力SVIP 用戶的貢獻，以及公司核心品類服飾穿戴類商品的增長回暖，驅(qū)動平均客單價的上行。

不過，本季活躍用戶為 4570 萬，同比減少了約 280 萬人，下滑幅度和上季接近，比市場預(yù)期的 4654 萬稍低。可見在目前激烈的競爭環(huán)境下，唯品會的用戶流失仍在繼續(xù)，對于部分價格或補貼敏感型的非忠誠用戶，唯品會的吸引力不強。但穩(wěn)住了核心的 SVIP 用戶，以及核心的服飾穿戴品類，至少是穩(wěn)住了基本盤。

2、由于 GMV 超預(yù)期的表現(xiàn)，本季唯品會的總營收雖仍同比下降了 4.2%，但顯著好于市場預(yù)期的-8%。分收入類型，商品銷售收入同比負增 5%，明顯好于上季-10% 的表現(xiàn)。廣告、物流等附加服務(wù)收入同比增長了 4%，則較上季大體持平。

3、毛利角度，雖然客單價明顯上升，但本季的毛利率卻同比下降了約 0.7pct，較上季度 0.4pct 的降幅進一步擴大，實際毛利率 23% 低于預(yù)期的 23.4%?？梢钥垂芾韺訉Υ藭粫薪忉?。不過毛利率雖下降，在超預(yù)期的收入增長下，毛利潤額 26.3 億還是好于預(yù)期的。

4、費用端，唯品會本季總經(jīng)營支出為 50.7 億，同比增長了 4%，也高于預(yù)期的 49 億支出。在營收和毛利潤仍同比收縮的情況下，本季的經(jīng)營費用卻是同比正增且高于預(yù)期，顯然在控制費用角度表現(xiàn)不算好。

其中，營銷費用支出為 9.3 億，與預(yù)期的 9.2 億大體相當，但同比增多 0.9 億仍顯示出在當前的競爭環(huán)境下，各平臺在營銷和補貼支出上的 “不得不花”。

另外管理支出同比大增 20%，是本季整體費用支出高于預(yù)期的主要原因。具體來看，主要是本季在管理費用上確認的股權(quán)激勵支出同比增多了約 2.4 億。

5、對于下季度的指引，公司預(yù)期收入會同比有-5%~0% 的增長，中值 270 億，相比市場預(yù)期的 266 億也是要好些。

海豚投研觀點:

如前文所述，本次業(yè)績最大的亮點主要是 GMV 并沒像預(yù)期的下跌 5%~6%，而是大超預(yù)期的同比持平。在這一底層經(jīng)營指標 “強勁表現(xiàn)” 的帶動下，從預(yù)期差角度，營收、毛利、利潤等各項指標都是好于預(yù)期的。

但我們也同時要注意，訂單量、活躍用戶數(shù)、和上述幾個關(guān)鍵財務(wù)指引，仍是在同比下滑的趨勢內(nèi)。絕對層面來說業(yè)績還是較弱的。作為相對小玩家，在當前依舊激烈的電商競爭環(huán)境下，唯品會還是會面臨不小的經(jīng)營和業(yè)績壓力。后續(xù)應(yīng)當更多還是從防守自身核心 SVIP 用戶和服飾穿戴品類，并嘗試從品類拓展或者產(chǎn)品組合優(yōu)化帶動價格上行，來創(chuàng)造額外的增量空間。

業(yè)績雖然稱不上絕對意義上的好，但唯品會的股東回報在中概范疇內(nèi)依舊是出類拔萃的。公司在用盡了先前的回購額度后，此次宣布了截至 2027 年 2 月到期的新的$10 億額度的回購計劃。同時還宣布了每 ADS $0.48 的特別股息，合計$2.5 億。按$10 億回購額度在今后兩年平均使用 + 此次特別股息。那么 25 財年的合計股東現(xiàn)金回報可達$7.5 億，相對于盤前唯品會的市值，相對于 9%~10% 的股東回報，即便在高股息資產(chǎn)中，也屬相當可觀。因此，即便唯品會后續(xù)的業(yè)績沒有脫離當前的弱勢狀態(tài)，僅憑優(yōu)秀的股東回報，也足以獲得一些資金的青睞。

以下為財報詳細情況:

一、GMV 沒下降，本季最大亮點！

本季度唯品會 GMV 實現(xiàn) 662 億，同比大體持平。雖然沒有增長，但由于上個季度的負增長、本季更差的社零數(shù)據(jù)和管理層先前偏悲觀的指引，市場對本季 GMV 的預(yù)期仍是 4%~6% 的負增長。因此，實際同比持平的表現(xiàn)已是重大 beat。

價量驅(qū)動因素上，本季度唯品會的訂單量依舊是同比下滑了 7%，和市場預(yù)期的下滑幅度相符?？梢奊MV 的超預(yù)期表現(xiàn)，完全是來自客單價的貢獻。根據(jù)公司的解釋，本季客單價同比提升 7%，主要是來自 SVIP 用戶的貢獻，以及公司核心品類且客單價較高的服飾穿戴類商品比預(yù)期更強的表現(xiàn)。

不過，本季活躍用戶為 4570 萬，同比減少了約 280 萬人，下滑幅度和上季接近，比市場預(yù)期的 4654 萬稍低。可見在目前激烈的競爭環(huán)境下，唯品會的用戶流失仍在繼續(xù)，對于部分價格或補貼敏感型的非忠誠用戶，唯品會的競爭力不強。

但穩(wěn)住了核心的 SVIP 用戶，以及核心的服飾穿戴品類，至少是穩(wěn)住了基本盤。

二、毛利率預(yù)期外的下滑

由于 GMV 超預(yù)期的表現(xiàn)，本季唯品會的總營收雖仍同比下降了 4.2%，但顯著好于市場預(yù)期-8% 的增速。另外值得注意，營收增速和 GMV 增速間的 gap 并沒有明顯的縮窄。分收入類型，商品銷售收入同比負增 5%，明顯好于上季-10% 的表現(xiàn)。廣告、物流等附加服務(wù)收入同比增長了 4%，增速較上季持平。

毛利上，本季的毛利率同比下降了約 0.7pct，較上季度 0.4pct 的降幅進一步擴大，實際毛利率 23% 低于預(yù)期的 23.4%。關(guān)注管理層會不會解釋為何客單價走高的同時，毛利率卻是下降的。雖然毛利率下降，但超預(yù)期的收入增長下，毛利潤額 26.3 億還是好于預(yù)期的。不過毛利潤的跌幅就擴大到了 7.4%。

三、激勵費用增多，拖累利潤下滑超 20%

費用端，唯品會本季總經(jīng)營支出為 50.7 億，同比增長了 4%，也高于預(yù)期的 49 億支出。在營收和毛利潤仍同比收縮的情況下，本季的經(jīng)營費用卻是同比正增且高于預(yù)期，顯然在控制費用角度表現(xiàn)不好。

其中，營銷費用支出為 9.3 億，與預(yù)期的 9.2 億大體相當，但同比增多 0.9 億仍顯示出在當前的競爭環(huán)境下，營銷和補貼費用不得不花。

其他費用上，履約和研發(fā)支出同比負增 3%~5%，但管理支出同比大增 20%，可見是本季整體費用支出高于預(yù)期的原因。具體來看，年末唯品會在管理費用上確認的股權(quán)激勵支出同比增多了約 2.4 億。

最終，雖然增長端 GMV 和收入增速都好于預(yù)期，但毛利率的下滑，和股權(quán)激勵費用上的增長，導(dǎo)致本季的經(jīng)營利潤同下跌了 22%，跌幅相比上季反而擴大。不過，比較 GMV 超預(yù)期的程度不小，且賣方對利潤的預(yù)期也比較悲觀，實際 28.5 億的經(jīng)營利潤還是好于預(yù)期的 27.1 億。

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