國泰君安發(fā)布研究報告稱，首予周黑鴨增持評級，模式轉(zhuǎn)型疊加管理層紅利，預計2021—23E年將實現(xiàn)凈利潤415/706/896百萬元，結合可比公司估值，予目標價7.8港元，對應2022年PE22X。

國泰君安主要觀點如下:

轉(zhuǎn)型加盟模式，展店速擴張

公司于19年開始探索加盟模式，并于20年開出首批598家加盟門店，主要以城市特許，單店托管兩種模式進行擴張，加密截至1H21，共開加盟店1109家，占門店總數(shù)48.8%，貢獻1H21營收16.4%預計至2023年，公司總門店數(shù)將達到4000—5000家，預計至2023年特許門店數(shù)量占比達70%以上，營收占比40%左右

多元渠道布局，門店結構轉(zhuǎn)變

公司在疫情帶來的消費場景轉(zhuǎn)移的環(huán)境下，提升Oamp，O占比，布局下沉市場，轉(zhuǎn)變店鋪結構:1)1H21互聯(lián)網(wǎng)Oamp，O業(yè)務營收同比增長30%，銷售占比達30%，2)截至1H21共在三，四，五線城市開店666家，店效達二線城市90%以上，3)同時，在機場高鐵流量迅速減少的背景下，公司開店策略以窗口門店為主轉(zhuǎn)向開拓社區(qū)街區(qū)門店為主，截至1H21，非交通樞紐店門店數(shù)量占比88%，GMV占比達72%。本次交易后，國泰君安對華安基金的持股比例將從28%增至43%，而SDIC對華安基金的持股比例將從20%降至5%。具體而言，國泰君安，SDIC資產(chǎn)管理，上海實業(yè)投資有限公司，國泰君安投資管理有限公司和上海錦江國際投資管理有限公司分別持有華安基金43%，5%，20%，20%和12%的股份。。

管理層紅利釋放，激勵人數(shù)增加

公司于2018年引進曾就職于麥當勞，奧美，伊利，聯(lián)想等國際化大品牌的管理層，儲備價值3億港幣的股權激勵池，股權激勵每年滾動授予，分4年解鎖，綁定員工與公司長期利益同時對中層KPI進行優(yōu)化，培訓體系完善，構建公平，公正的職業(yè)管理人企業(yè)文化1H21公司人均運營利潤較2019年同期提升11%

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